〔转帖〕2007年宏观经济预测〈1〉

2007年3月3日-4日，由《证券市场周刊》杂志主办的“2007宏观经济预测春季年会”在北京举行，国内顶尖学者聚首，共同探讨中国经济发展大趋势。同时举办“价值投资高峰论坛”，邀请国内著名公私募基金的权威投资人士讲述价值投资经验。以下为3月4日上午会议实录。

　　主持人：女士们、先生们，欢迎大家参加我们的2007年宏观经济预测春节年会，今天也是元宵佳节，在此我代表主办方欢迎大家的到来。下面我们有请汪姜维代表主办方致欢迎词。

　　汪姜维：女士们、先生们，早上好！今天也是元宵佳节，我在这里祝大家元宵节快乐！欢迎大家参加由《证券市场周刊》主办的价值投资高峰论坛，今天我们聚集在这里共同探讨价投资值问题。昨天我们集中探讨了全球经济与中国经济的状况、变化与发展趋势，也就是新农村建设和金融行业的发展做了讨论。我想这对于我们今天继续讨论价值投资问题会很有帮助，做好了背景铺垫。关于投资和资本市场的趋势，我记得在2005年下半年的时候，我和刘迅先生都分别做了探讨，投资对于国内A股市场非常看好。基本认为到了可以进入的时候，现在看来这种大趋势的发展基本是正确的，他们也在行动上也是身体力行，我也基于这样的基础上，选择了2006年1月起，开始了真正的《证券市场周刊》的工作。正是在这样的大趋势下，我们在过去的一年中不断创新，我们希望为高端投资群体提供有价值的资讯，或者是有影响力的新闻。在这个过程中，我也逐渐学到了很多关于价值投资的知识，说起来，很多的道理都很简单、相通，我的感觉是，价值投资的精髓和做人精髓是相通的，譬如让我记忆深刻的词语包括“坚持、等待、第一不输钱、第二记住第一条”等等都是做人的道理。这几年我们也在价值投资方面做自己应做的事情，我的同事酷爱读书，“读书是和死人打交道”，因为大部分的书是死人写下来的，而我的这位同事研究了巴菲特的投资文章等等，正是在大家的鼓励和支持下，我们尝试在此聚会，希望能够研讨我们今天能够共同关注的话题。我们今天邀请到的嘉宾有13位之多，有公募有私募，有学者和专业研究者，大多数是投资经理和总监，层次很高，我希望这样的交流可以给大家带来很多的受益，谢谢大家！

　　主持人：今天我们的主题是价值投资，大家多知道价值投资的代表人物就是巴菲特和他的公司，那么在中国我们也有这样的公司，他是尽可能地复制巴菲特和他的策略，下面我们有请东方港湾投资管理公司董事总经理但斌先生，他演讲的主题是“时间的玫瑰——私人财富管理”，有请但总。

　　但斌：谢谢主持人和《证券市场周刊》给我们这样的机会，刚才我在门外碰到了老同事，我看了一下今天在场的都是很专业的投资者。那么时间的玫瑰是一个比较有诗意的名字，如果我们活100岁，但是不可能活200岁，就是毛泽东再伟大也只能活到83岁，从某种意义上说，我们是用生命、时间来换取财富，所以你给时间任何比喻都是恰当的。下面这句话“我看到衬着蓝天的高山、床听里的一片嫩叶…我感到爱永不止息……就是你做投资可能失败，可能遇到困难，但是你不要放弃。我们可以看到在前130年当中美元的购买率没有什么变化，但是在过去的70年，假如说一个家族用200年的时间积累财富，但是中国有句话说富不过三代，到第三代如果是纨绔子弟，钱也没有了。有的人说我挣到钱了，但是你下辈子不一定就可以挣到钱。那么这是过去200年来的中美GDP的比较，中国占1/3，那么我们想通过这个图表达什么意思呢？哪怕从这个时候开始，哪怕即便你开始积累了很多的财富，当你这个国家达到鼎盛的时候，这个钱也会变没了。我们说财富管理不仅仅是股票，还有很多其他人生很丰富的东西，那么在坐的都是专家级的人物，像我们可能很容易打理我们的财富，但是我们的后代如果没有能力，我只需要教给他一样技巧，就是买地、庄园等等，就是你可以看到的固定资产。比如说巴菲特他在政有远见，那么他在财富上很有成就，那么房地产就是经济发展的源头，就是个经济发展一定会固定在能够保持的产品当中。

　　比如说这个房子能够贬值的可能很小，有一个客户说我只要买这个就可以了，海啸没有关系，我再建就可以了。有的人喜欢古玩、艺术品等等。像我们做投资，有中线、短线的，那么这是他的股价的波动，但是长期看是成正相关的。那么这是沃尔玛过去30年的走势图，有的人说我做短线，就是从低点买进高点卖出，在1977年是有价值的，但是放在历史的场合中是没有任何意义的。那么87年的股灾就那一下，哪怕你前一天买入，第二天就跌了。那么放在历史的长河中也是没有价值的，那么到底是什么推动沃尔玛上来的？我们理解的一个是业务规模，从96年到2005年，从100万美元增加到179万美元，到底是什么在上涨？是业务规模和能生增长，不是我们说的庄家，而是企业本身。在过去50年统计的情况看，那么这个企业在过去的70年当中1美元贬值到了7分钱，我们小时候看了一个电影叫做《百万英镑》，就是一个人走到街上，中了100万英镑，这个英镑有两种花法，一个是花完了，一个是存在银行里。他可以买伦敦市中心最好的土地，他现在可以过很富裕的生活，或者是买一个很好的企业，因为过去100万英镑的回报是83亿美元，可能英国申请奥运会花大概80亿英镑，这是一个富可敌国的数字。在过去的50年当中，这些好企业都是我们耳熟能详的企业，比如说宝洁、百事可乐、惠氏制药等等，关键是看你能不能拿得住，出去能够拿得住，在这些企业里面都有很好地回报。因为我们每天都在看和寻找哪些企业，包括昨天忙了一天跟朋友在交流，都是在寻找伟大的企业。我们可以看刚才我们50年当中的是消费品、制药、石油制造，那么在国企的20年当中，生物化学、服务、连锁零售、金融服务、房地产、保险，我们可以看到这样一组图表。那么在过去10年当中也有电子器件等等，但是我们目前比较确认的就是房地产、金融服务、连锁零售、保险等等。那么我们可以看过去100年当中美国市场的平均回报率10.4%，那么在我们这样的观念当中，能不能拿到好的股票是投资胜负的关系问题。那么很多的人说在中国没有很好的股票，但是据我的了解，包括刘迅先生他们肯定有这样好的股票和好的回报。那么有一个人88年投了400万，到现在有12亿的身价，但是有这样的企业你能不能拿得住。包括云南白药(27.35,0.55,2.05%)也是。另外我们会做企业的分析，包括怎么样细致研究企业。另外评估企业的价值也是一样的，但是每个人的角度不一样，所以评价得也千差万别。

　　另外这个最难，1896年5月26日第一次发布了到道琼斯指数，由12只大票组成。那么这12只大票当中现在有11家都大概是840多亿美金，绝对是富可敌国的，而这111年只有一家企业破产了就是美国烟草，出去你只要持有者11家的任何一个企业都可以是富可敌国。那么1929到1933年跌了89%，那么这个家族能不能忍受得住，当然还有珍珠港事件、朝鲜战争、肯尼迪遇刺等等，让一个财富穿越上百年的历史是非常困难的，你知道赚钱，但是你能够忍受吗？所以投资最难的是坚持。我们每个月更客户做了一个分析，正好我在写的时候，刚好上证指数下跌了162点，可能比前两天跌得少了一点，但是我认为是同样的道理。在这一刻我在想，抛售股票是大家都知道的，但是时间可以改变一切，每一代的财富传承者一定会面临比那刻更艰难的时光。那么能否以镇静和平静面对亏损带来的巨大痛苦，是每一位严肃投资者和财富继承者的责任，想得清楚才能走得更远。实际上投资不是我们机构投资者比，是你自己跟自己比，你自己跟自己的内心比，你自己跟自己的远见比。

　　这个是12家到现在的状况，有3家解体了，还有几家是很了不起的企业。80%的企业确确实实做得很大的，那么对于20%中的少数几个企业，你持有它风险是很小的，问题是你能不能拿到，找到很容易，但是坚持是最难的。那么如果有一个人做到了，那么全世界的钱都是他的。

　　这是美国一个很伟大的诗人写的诗叫《未择之路》，他分了两条路，他认为这条路很好，那条路也很好，我想走这个也想走那个，但是很难走好。我想人生也是一样的，在重大的历史观的时候你一定要选对路。我们有的人说我一半做长线，一半做短线，你就好像两个手相互打架，那么理论上说能做到吗？有可能做到，但是实际上是非常非常困难的。实际上你只有一条路可选，要么做短线，要么做长线。做长线我的理解是你选择移动少，都在说价格长期做，能够抵御一次世界大战和二次世界大战抵御世界的状况是非常难的。所以在香港家族几代管理者积累的财富，我说你们有没有老辈上面留下来的股权？他们说没有，所以这是非常少见的，所以时间是最有价值的资产，而且我们今年所买的资产不仅仅是我们自己的，他是我们整个“家族”的资产，当然这个家族是打引号的。如果我们在坐的专家告诉我们说，从现在开始让你们一生当中只能买20次，超过20次就会拉出去枪毙，那么你每一次都会很慎重，你都会想这个企业能不能穿越整个周期，这说起来很容易，但是做起来是非常困难的。这有很深的内在的东西。

　　那么我们在中国投资，我们对中国市场的判断，历史的光芒也许可以照相中国的未来之路，按一般的判断实际上是一个共识，当未来20年到30年的时间，如果中国没有大的动荡，那么中国的经济在未来的一段时间，成为一个很大的经济体系。那么在这样的国家投资，应该还是有胜出的概念的。那么这个是我在2005年写的《中国股市黄金时代来临》的一篇文章的结束语，《证券市场周刊》也刊登了，所以我觉得应该拿出来跟大家分享。其实我们都是中国人，对自己的国家有基本的判断，活了半辈子，基本上你的价值观和这个国家的未来是一致的。那么在我看来，实际上中华民族有5000年了，这个民族发达过也衰落过，4大文明当中只有中国文明在崛起，而且在历史的角度来说，这可能是一个让我们比较自豪的荣誉。而且中国人从不缺乏创造和积累财富的能力，实际上周围人没有什么价值观，就是“钱”。我们说英、美、法有一个宗教的情感，中国人唯一的情感就是挣钱。所以创造积极财富的能力是非常强烈的，很多周围人都知道巴菲特，比如说我们去巴菲特生活的镇上问出租车司机他们都不知道巴菲特，所以中国人就是谁钱多就向谁学习，不管这个人的人品怎么样。中国人创造财富的能力很强，我们学到的知识告诉我们，无论市场景气还是低迷，上涨还是下跌，长期持有优质企业的股票是对子孙的回报。

　　这个是中国股票市场包产到户的历史意义，右边这个图是上海，上海发生一件什么意思呢？IPO之后，股权分置完成之后，像张裕他们持有的股票，在2005年差不多涨了5、6倍，那么这些管理者的财富超过了7、8亿的身价。那么他原来在这个市场里面获得财富，他们企业搞得不怎么样，但是现在只需要把这个企业做大做强就会非常有成就。原来也一个网友给我打电话，他说谁的股票好？我说你只需要卖你自己的股票，比如说你有500万、1000万的股票，你买我的股票，二级市场交易，你买了很低的价格，你涨高之后老百姓、企业等等都赚钱，你现在只需要做出把社会能够拿到的资源放到一个企业里面，不断地膨胀。你现在500多亿的市值，你做到600多亿，你就有回报。但是要取决于你怎么做这个企业，实际上中国的市场在未来10到15年会发生什么事情呢？会有很多的企业超过我们的想象，下面我们很多说房地产调控，目前的调控是国家帮助中央的央企和地产消除对手，另外行业的龙头企业的诞生，一定是在行业挣钱的情况下。之前他们都是很紧的，因为都在拼命地扩张，当政策来了之后他们做不了，只有把这个市场让给一级的企业，所以中国的市场实际上面临着一个非常具有历史意义里程碑的事件。所以我们可以看到，在这个过程中，会出现很大的企业，超过我们的想象。那么在一个未来的20年到30年，有可能成为世界第一经济大他的国家里面，我认为是金融投资的黄金时段。

　　另外我们说顺着这个逻辑，实际上在未来的10到15年之间，现在我们说贫富不均，再过10到15年一定会更不均，因为这个财富会向着有智慧、有远见的人手里面积聚。比如说台湾股市和日本股市的涨幅，比如说在85年的时候都是1亿新台币，到了89年的时候，如果放在银行里面基本上是1亿多一点，如果买台北市中心最好的土地，那么涨了12倍，他现在就是12亿新台币，是如果买入我们说的国泰人寿，我不是说让大家都去买中国人寿(33.8,-0.20,-0.59%)，我只是举例，如果他买了一个国泰人寿，他用4年的时间因为他涨了130倍，所以他是130亿，那么在4年当中的资产分配是非常不一样的。如果你的钱放在不同的企业、布头的地方，产生的效果不一样。比如说买茅台赚钱的，一定是李总这种少数的专业投资者，如果说招商银行(15.64,0.06,0.39%)赚钱了，那肯定是惠及大众的，因为一般人茅台不敢买，但是招商银行的股票是属于大众的。像国泰人寿是属于一个民族的股票，我记得台湾的好几支股票都进入了大起。比如说当资产无法估值的时候，很可能会丧失很多的机会，但是我觉得还是应该很理智地判断。背景是货币升值，台币是升高24：1，人民币升值也是有可能的，另外资产膨胀，我听说北京虽然有调整，但是现在还是在排队开铺，即便如此，我觉得还是应该审慎，另外更重要的是加入我们真的处在我们所处于我们认为的黄金时代，或者是我们认为大事件发生的概率很大，原来我在研究所工作的时候，我的老同事，我对他印象很深的就是，他说这个时间是大干的时间，但是千万不要让华尔街跳楼的戏言法身在我们的身上。有一个华尔街的股票商赚了上百倍，然后很郁闷跳楼自杀了，为什么呢？因为他只买了100股，愧对了这个时代。

　　我跟很多的投资专家在交流，老是担心市场调整等等，如果真是处在这样的时代，实际上我认为就是买不动股，动也是换一个你认为更好的股。我考虑是没有第二种选择的，除非是像我们李总这样更伟大的投资家，可能有不同的选择。

　　这是我选择《生命列车》上的一副图表，像我们做投资的都是30、40岁开始积累了一定的财富，这个孩子可能是我们自己，也可能是我们的儿子或者是孙子，当你迈出人生第一步的时候，你到底要什么样的资产伴随我们一生？我们希望或者是认同的价值理念是这样的，希望右手持有的是你们家的房契、不动产、古玩、字画、珍珠、玛瑙，希望左手持有的是好公司的股权，但是千万不要走两步把这个箱子打开换个新的。你只需要在你人生投资迈出第一步的时候，很慎重地选择，然后持有它，保护好这两个箱子，伴随你一生就足够了。

　　秋天的落叶，人生很短暂，刚才我们的主持人跟死人打交道，我昨天跟他聊天，包括有的朋友说，跟我们聊天收获很大。实际上你只需要跟死人聊天，比跟我聊天收获更大。他说为什么？因为全世界生活在这个地球上的上百亿人，但是真正可以留下著作的人是非常少的，你从留下著作的人学习，你看一晚上这些人的书，一定比跟我聊天我收获更大。当然我说的跟死人打交道，是看伟大的有思想的人留下的著作，给他们作精神上的交流。比跟我聊天收获更大。资本市场是慷慨的，但她只惠及拥有智慧和善于利用的人。

　　主持人：谢谢但总，他几乎是不加修饰地复制巴菲特，我跟他聊天的时候他的投资方式也是很简单的，就是买入、持有。这对于很多的投资者是很难的，因为奈得住寂寞对于人的心灵是很大的考验。关于价值投资我希望每位都可以在自己未来的道路上取得很大的成功，下面我想邀请广发基金副总经理兼投资总监朱平先生。他演讲的题目是“价值投资与公募基金”。

　　朱平：首先非常感谢《证券市场周刊》给这个机会和大家交流，至于价值投资我们开始沟通的时候我就说了，我和大家的理解可能不完全一样，第二我可能很难或者是无意讲什么关于价值投资这种能力或者是巴菲特，或者是其他的伟大的投资家相比的一些观点、经验。我今天主要是想讲一下比较简单的，主要的目的我想也是希望能够有更多的投资者、老百姓能够了解价值投资是怎么一回事，以及公募基金是什么样的一个投资行为。那么我想第一个想讲我对价值投资的理解。

　　因为价值投资我们讲得太多了，昨天刘教授讲了流动性，到底什么是流动性也没有很清楚地说出来，价值投资我至少没有看过非常清楚的，虽然我看过一个美国叫做《投资哲学》的书，但是也不是特别清晰。我的理解就是价值投资应该分为两个类似信仰的信条。为什么这么说呢？因为没有一个明确的证明，我是学理工科的，我们对于每一个结论都应该有一个明确地推理过程，在推理之前有一些原则，就是公理。因为你没有办法证明你只能假设，像爱因斯坦他假设光的速度是最快的速度，他没有办法证明，所以他假设了，他用理论证明了与他的结论是吻合的。那么我们经济当中有很多的机会是可以有来投资的，所谓用来投资，就是只要你参与就可以获利，这个利益不来自于任何其他的因素。比如说看我们市场的股票、房地产、艺术品等等，那么其中的原因可以讲出一些道理，但是最简单的一个想法就是整个社会的财富是不断增长的，那么以前的资金和以后的资金之间会随着财富的增长增加，所以投资是可以获取回报的。这个回报不来自于别人，就来自于经济体本身，那么这个我认为是一个公理性质的东西。

　　那么第二个就是我们搞不清楚马克斯的价值理论在资本市场上是同样有效的，我们对资本会有一个估值，这个估值有可能是错的，也有可能是对的，相对于资产的价值，但是交换、交易的价格，这个价格有各种各样的原因，有理性和非理性的，很难区别。但是我们发现这个价格是围绕价值所谓的估值上下波动的，虽然这个估值本身也是变动的。那么这个是第一层的含义。

　　第二层的含义是什么呢？就是主动和被动。其实我们想今天在坐的各位可能更多地所想要知道的是关于价值投资的主动性的那一部分，就是大家都想挣钱，看到了巴菲特积累了巨额的财富，其实我认为价值投资最核心的部分不是这句话，最核心的部分是我刚才说的你只要投资你就可以获取收益。那么获取收益是不均衡的，这里面有主动性和被动性，你是一个主动性的人，无论市场有错误也好，无论什么原因，你通过自己的管理和聪明的脑袋，你可以获取比别人更好的收益。那么被动性就是认为这个市场是投资的，但是比如说100年来，指数的收益是10%，公募收益是30%这样的水平。如果很多人认为我拿10%就可以了，因为你无论自己投资，还是选择主动性的基金经营或者是私募基金，无论你怎么选择，最终所有的老百姓一定有一半的人以上能够在公募基金这个角度看，80%是走不过大盘的，也就是走不过被动的。要么你选择20%的概率，要么做一个平均的收益率。但是人往往是这样，即使我有20%我也愿意赌一下，如果我做被动我只能获取平均的收益。当然了，中国目前的市场收益率没有那么高，可能达不到，从2006年的四季度开始这个比例已经比较严重了，从公募基金来说，至少有一半的公募基金已经跑不过大盘了。但是也可能有改变，但是要看散户的数量，因为散户从历史的数据看他们的收益是比较低的，所以散户比较多，他的收益率比较低，他可能看重这个基数。那么如果个人投资者全部由机构来打理，那么这个规律是不可能发生改变的，所以这是一个主动和被动的含义。

　　第三个含义我觉得才是一个投资理念的问题，刚才但总也讲了长期投资理念。其实这个只是主动性当中的一种，我们认为至少从投资理念上，其实投资理念非常多，要分类可以分很多，我刚才看了一套丛书，其中有一本是介绍了美国10位经济学家，类似的书很多，其实每一个经济学家都有自己的理念和原则，是不尽相同的。但是每一个人都是非常成功的，这我们自己也在解释，就是你做主动性的基金和做被动的是不一样的。做主动是什么意思呢？你不可能买所有涨的股票，但是你那套原则会确保你买符合你原则的股票，这种投资行为或者是股票，是可能会获得比市场平均水平更高的收益的。那么这个主动性的投资理念，可能我们大致想一个最粗浅的分布应该是成长型和价值型，这是非常粗浅的。那么这两个它的基本的理论是什么原因呢？成长型是说它的假设也是规律总结的规律，就是这个世界的发展是不均衡的。我们现在的政府包括各界对房地产都有非常多的微辞，认为房地产企业他们卖的房子房价太高了，这会是一个问题，但是更大的问题不在于此，在于中国居民收入的分配，收入的差距太大了。因为现在的房地产价格，上星期看了深圳的房价又在涨，这是因为有钱人在买，但是这不表明中国不存在问题，中国存在的问题是贫富差距比较大，贫富差距大在房价上面找到了一个表现的地方。那么我举这个例子，不仅仅是收入存在差距，企业的发展也存在着非常大的差距，这个差距就给成长型基金的那些人一个理念，他们认为我只要选择最好的公司。我们都知道巴菲特的持股年限是15年以上了，但是他选择一些好的公司，如果是宝丽来等等的公司肯定成不了巴菲特，他的选择就是选择比较好的公司。当然也有人，我前两年看是一个经理人，他们不管是不是长期持有，看你不变化就卖了，不管什么长期投资，因为就是他就是想要挣钱。你在这个寻找过程当中，你是一个概率，你肯定有错误，如果你做10个企业，即使你投入我刚才所说的柯达或者是宝丽来等等这两个投资你亏的很多的钱，但是其他的投资让你挣了100倍，那么你也是非常大的赢家。这个是成长型的理念，这延伸了很多的技术。从我们所了解的意义是有5条线。

　　还有一个是价值型的投资法，他是有一个预测，总是认为人们的预测是错误的，就是大家对于盈利的预测和其他基本的预测有44是错误的，我想这一点在坐的投资者也有深刻的了解。在2005年的时候，整个的市场一片悲观，没有人想到2006年的这个时候可以涨3000点，这么一个理所当然的事情，但在1年前大家想到这个的比例一定是小于44%的。这是一个方面，还有一个方面是我们的经营行为，人们总是有一些错误的行为，总是利好、低估等等，这使得很多的企业，当然是主动型的投资管理人的一个信条。我刚才讲了他第一个信条认为我比别人聪明，第二个信条是这个市场是错误的。这个错误在价值上更可以体现出来，如果定价过高你除非做空，如果不做空你是无能为力的，但是定价低你一定能够赚钱，你可以长期持有。最典型的表现是这里面如果你在基本面做一些筛选，你把它抛掉，这样的话，你的收益率应该是非常高的，从我们自己的中国来看，如果是一个行业的龙头企业，当他出现特别大的利空的时候，他的收益率是非常高的。无论是伊利等等，他出事的时候你去买，你的收益率非常高，越便宜越好。也包括一些制造业，比如说云铝等等。人们为什么对于错误一犯再犯，这是很多人很难理解的。

　　现在我们说一下公募基金，公募基金一种是主动型的基金，一种是被动型的基金。那么从美国的数据来看被动型的基金占到了美国市场的20%多，最多的还是权益的投资。那么权益的投资像百货公司等等有几百支基金，但是业绩很差。现在富达可能200、300支基金，一个是反向策略基金一个是中小基金，像麦哲伦基金已经连续10年了。第二种是中小型基金，它就是规模不是很大的，因为要大就做不好了，那么这样的基金管理公司一般10个基金以下，到了一定的规模就关闭了，因为太大很难做。美国有一个很著名的公司，连续15年跑大盘，超过10年之后没有了，布什说华尔街有很多人打鼓，今年还能不能跑大盘了。到了第15年的时候他想洗手不干了，因为做不了了，压力太大了，但是他已经是公司的招牌了，因为这样的基金管理公司，只有一些年轻的经理人，就不让走，没有办法他又干了一年，一下子大盘跌了7%。那天跟一个朋友跟我说，彼德林奇没有他想象得那么聪明，他交易量非常非常大，什么都做，像我们刚刚说的比尔米勒他是做长期持有的，但是彼德林奇是经常换的。因为他非常聪明，他可能30多岁的时候就不做了，为什么？因为他是不买科技股，因为他不懂，他一般做一些传统的投资，买消费的比较好。但是他什么都买，汽车他赚了很多钱，成长股他也买。反转策略的股票也买，他什么股票都买。但是彼德林奇比大家想象得聪明在于他知道自己有缺陷，你不可以买到市场上所有挣钱的股票，但是你能保证你买的股票符合你的原则就可以挣钱。那么彼德林奇觉得再往下做就很难维持自己的辉煌了，所以金盆洗手不干了，所以保持了这个公募基金的神话。那么这个事情说的是主动型和被动型。那么主动型的基金，我们想这个市场上还是喜欢哪些基金做得好，哪些基金做得不好，也有一个统计，发现主动型的基金如果做得好有一些特点，比如说持股数非常少。比如说比尔米勒，他说我的股票最多买10%或者是15%，如果没有限制我只买3支股票。股票比较少是其中一个特点，在中国也差不多，20支到30支。第二个是交易量比较少，这是一个统计的规律，有的人交易量比较大，有的人说买长期持有型比较少。美国是要交税的，交易太大税的负担太重，但是中国不一样，中国的税是比较低的，所以中国的交易量应该要高一些。第三我们开玩笑说，美国每年五星级基金太少了，经常有人反应短期行为很难体现。当然了，这个方面的状况，我想大家可以找到。类似的特征还有一些，我就不一一列举了。

　　那么在国内的公募基金，我们想他获取超额收益主要的方法，除了理念之外，主要的方法在于三种，一种就是选股，这个很简单。它包括两种，一种是自下而上的选，一种是自上而下的配置。我们知道美国90%的基金来自于配置，但是这个数字不一定准，因为是每个公司做策略的人研究的，就像我这样的人做研究。那么做基金的人觉得不对，你凭什么这么说？因为每个人都是站在自己的角度说，但是自上而下的配置也是很有效的方式。

　　第二个就是选时，国内的基金发展2003年才开始，开始进行了摸索，2002年的时候是刚开始摸索的时候，现在选时就是选波段，或者是趋势。还有一种叫做趋势投资，趋势投资也是比较流行的方法，就是做波段和趋势。趋势只要弄进一个价值投资，做一个筛选的东西，这个价值不要太差，然后我看趋势，涨了我就买，趋势结束了我就卖了。

　　第三个就是定量的策略，就是做出一个模型，在美国有一个非常有名的模型，这个模型到目前为止都没有失效。这就是把第一年走得最好的50支股票做一个组合，这是第二年的组合，发现比大盘走得好。在国内没有失效，但是这个组合不是最好的，这个组合做一个修正，就是把那一年行业当中最好的股票去掉了。比如说去年最好的是哪个行业？应该是食品、金融，你把它去了之后，剩下的股票做一个组合，在今年组合，我们国内只跑一大盘。我讲的这个是非常简单的模型，这个模型是不会失效的。这个是公募基金获取收益的方法。

　　最后我们讲一下国内公募基金，第一个我们公募基金的历史太短了。我想更多地开放式基金的大发展，应该是2004年上半年一个小高潮，2006年下半年是一个大高潮，时间太短了。我们看美国的基金经历5年以下的太短了，5年之内做基金的时候他们没有什么名气，一直到5年之后他们上了电台，才被世界的所有人知道。我们中国现在看报纸很多的基金说，我们这次基金大跌表现优异。这个其实没有什么太大的意思。还有运作时间太短，因为公募基金的历史太短，这个没有办法，我们说在你已经成型的主动型的基金投资管理，你一定要有一个成型的原则，这个原则就是刚才说的，你需要时间，你没有这个时间，我怎么知道你的原则不会变呢？如果你的原则会变，我怎么知道你今后还会获取多高的收益呢？

　　第三个就是我们的市场也不知道什么原因是对基金经理的考核的时间太短了。短期的压力是会让投资者放弃一些非常好的投资机会的，因为你没有办法，我们是身处其中。就是有一些投资明明知道它是可能非常好的，那么如果你是自己的钱，你只要去跟自己做斗争就可以了。哎呀我觉得这个好，虽然可能你自己也会斗争失败，但是我想至少面对的是一个敌人，时间长了你的能力会慢慢增强。但是如果你要是有一个非常短期的考核在这儿，你相对是腹背受敌，你一方面要跟自己斗争，另外一方面要顶住压力。那个时候你的压力是非常大的，这个我们说是公募基金这个体制所决定的，公募基金是很难获取像私募基金一样高的收益的，私募基金是封闭的，公募基金是面对大众的。我自己理解一般的老百姓是一个弱势群体，他不适合做高风险的投资，因为他不懂。那么公募基金这样的体制是比较好的体制，因为它是非常短期的考核。这样你时时刻刻都得去妥协，他可能会影响你的长期收益，但是他确实保护了投资者。那么最后我们也觉得国内的公募基金在风格上不是特别的突出，我们刚才举了，美国可以举出大盘和中盘，价值的反向策略还有成长各种各样的基金风格，但是在国内的这样的风格相对少一些。